Veritas Online

Extensión del Ejercicio Profesional

Transacciones, el valor de las fusiones y adquisiciones

Transacciones, el valor de las fusiones y adquisiciones
mayo 31
08:00 2018

El valor no siempre se cumple y depende de la administración de la empresa que planee la transacción, de la negociación y operación. En este camino, hay un contexto y conceptos que son importantes conocer.

La desinversión, reestructuración de sociedades o inversiones a través de compras, ventas, fusiones, escisiones o joint ventures forman parte de lo conocido como el mercado de transacciones, mercado de fusiones y adquisiciones o Mergers and Acquisitions (M&A, por sus siglas en inglés). Se habla de una fusión cuando dos o más compañías deciden juntar sus patrimonios y formar una nueva empresa. Se habla de una adquisición cuando una empresa compra las acciones o activos suficientes de otra como para tener control sobre la misma, sin llevar a cabo una fusión de patrimonios (PricewaterhouseCoopers, 2008). En este ensayo solo tomarán importancia las dos anteriores, dejando de lado las desinversiones por sí mismas y las escisiones. Sin embargo, el objetivo de todas estas transacciones es generar un mayor valor.

Además, se tratará de probar si este objetivo es posible de cumplir en la realidad y, en caso de que no siempre se cumpla, qué condiciones se necesitan para que sea así. Para esto, se necesitará conocer un poco más acerca de estas transacciones, la manera en que se valúan, cómo se identifica este valor agregado de las transacciones, en qué formas se puede dar y cómo se le asigna un valor individual. Además de esto, con un poco de datos acerca del desempeño o rendimientos postransacciones de los últimos tiempos, deberíamos tener una buena base para concluir acerca de nuestro tema.

BREVE INTRODUCCIÓN A LAS FUSIONES Y ADQUISICIONES

Las fusiones y adquisiciones siempre han existido como una estrategia o forma de generar valor o crecimiento, llamado inorgánico para las empresas. Se pueden identificar tres grandes estrategias al realizar fusiones y adquisiciones: (1) integraciones horizontales, (2) verticales y (3) conglomerado, consisten en la compra de una empresa que compita en la misma rama, hacia un cliente o proveedor y entre compañías que no tengan ninguna relación, respectivamente.

Estas transacciones conllevan un largo proceso de compraventa, llevado en la mayoría de los casos por un banquero, en el que al final se llega a una negociación directa y, como en cualquier negociación, si las partes no llegan a un acuerdo, esta se rompe.

Las fusiones y adquisiciones tuvieron un boom mundial en la década de los 90, y recientemente han resurgido, con crecimientos de doble dígito, en 2014 y 2015, tanto en cifras como en volumen de transacciones. Los números, reducidos, pero aún sólidos en 2016 siendo las segundas cifras más altas de todos los tiempos, detrás de 2015 (Boston Consulting Group, 2016).

Existen ciertos escenarios macroeconómicos que dan pie a un mayor número de transacciones de M&A; bajos niveles de crecimiento en el Producto Interno Bruto (PIB) mundial, bajas tasas de interés, efectivo disponible, la necesidad de los actores del mercado de obtener mejores retornos de los fondos de capital privado y de las empresas de crecer. Si analizamos la situación económica de los últimos años, podemos encontrar estas características en la situación macroeconómica, más marcadas en países desarrollados y esto, aunado a mercados de transacciones que se han desarrollado con rapidez en países en desarrollo, ha dado lugar al importante número de transacciones en los últimos años.

Las fusiones y adquisiciones siempre han existido como una estrategia o forma de generar valor o crecimiento para las empresas llamado inorgánico”.

Las fusiones y adquisiciones, ya sea invirtiendo o desinvirtiendo, se dan por diversos temas estratégicos en las empresas; en teoría, siempre con la finalidad de generar mayor valor para los accionistas de la misma, aunque algunas veces en la práctica los intereses de los accionistas y de la administración son diferentes y surgen diferencias a la teoría.

Con base en la alineación de los intereses, los motivos que llevan a las empresas a realizar fusiones y adquisiciones se pueden dividir en tres grupos:

1. La búsqueda de sinergias entre las empresas involucradas en la transacción, que darán un mayor valor a los accionistas.

2. Temas de especulación de mercado, administradores con exceso de confianza en la transacción.

3. Aumentar el poder de la empresa en sus diferentes frentes, de manera cualitativa,más que cuantitativa antes de la transacción (González, Néboa Zozaya. 2007. Las fusiones y adquisiciones como fórmula de crecimiento empresarial).

VALUACIÓN DE FUSIONES Y ADQUISICIONES

En las fusiones y adquisiciones, la valuación de los negocios es de suma importancia, ya que es la base del precio que una parte paga a la otra por la compañía o el punto de partida para dar inicio a la negociación.

Hay muchas formas de valuar una compañía, pero se podría decir que existen tres principales métodos al momento de valuar una transacción de M&A:

  1. Flujos descontados. Una combinación de flujos libres de efectivo generados por la empresa, el valor que esta generará y el factor del valor del dinero en el tiempo. En pocas palabras, se proyectan los flujos de efectivo de la empresa, asumiendo que esta no termina y se descuentan a una tasa, que sería la tasa de retorno de inversión en la empresa.
  2. Comparables de mercado. Las empresas públicas son una referencia, ya que el mercado las valúa diariamente y a diario se paga un precio por sus acciones. Por lo tanto, se pueden tomar como referencia mientras las empresas sean similares.
  3. Transacciones anteriores. Se parte del mismo supuesto del método anterior, que las empresas valuadas son similares y comparables. Este valor será más cercano al del precio de negociación, pues equivale al precio que se pagó anteriormente por una compañía, incluyendo una prima de control, esto es un “extra” por obtener el control e influir en la toma de decisiones de la empresa.

Los tres métodos son válidos y comúnmente usados en las transacciones; no existe una regla fija para la valuación. La mayoría de las veces se toma más de un método para la valuación y se asigna una ponderación a cada uno para llegar al valor final, esta ponderación se asignará dependiendo de la confianza que se tenga en cada uno.

Cada una de las partes tendrá, seguramente, una valuación diferente, los vendedores tienden a tener valores más optimistas del negocio, mientras que los compradores tratarán de pagar lo menos posible dentro de una valuación justa. Pero, como se mencionó antes, son el punto de partida de la negociación, por eso tienen tanta importancia.

¿QUÉ ES UNA SINERGIA DE NEGOCIOS?

“Acción de dos o más causas cuyo efecto es superior a la suma de los efectos individuales” (Real Academia Española, n.d.). En pocas palabras, una sinergia sería un resultado de tres a la suma de 1+1, esto es lo que se busca en las fusiones y adquisiciones, que la suma de las compañías genere un mayor valor que las dos por separado, y a esto se le llama sinergia de negocios.

Esta sinergia se puede dar de varias formas, pero estas se podrían dividir en dos grandes categorías, sinergias operativas y financieras (Damodaran, Aswath. 2005. The Value of a Synergy, 2005).

  • Sinergias operativas: Son aquellas directamente relacionadas con la operación del negocio y las que, por lo tanto, permiten incrementar los ingresos o utilidades operativas. Algunos ejemplos son: economías de escala, mayor poder de negociación con clientes y proveedores, entrada a nuevos mercados, intercambio de conocimiento de mercado o de operación que genere una ventaja competitiva, entre otros.
  • Sinergias financieras: Son las que se pueden identificar porque se traducen directamente en mayor flujo de efectivo, o porque significan una ventaja en la administración de la estructura de capital o financiamiento de la empresa. Por ejemplo, empresas con pérdidas fiscales, empresas con generación de efectivo en exceso, pero sin proyectos nuevos para invertir fusionada con una en la situación contraria, diversificación de mercados, mayor capacidad de deuda se puede traducir en mejores tasas de préstamo, etcétera.

Estas sinergias son la razón principal por que existen las fusiones y las adquisiciones, y muchas veces el comprador está dispuesto a pagar un monto adicional a lo que se piensa que vale el negocio por sí solo, porque piensa que con la combinación de negocios logrará una de estas sinergias.

Valuar estas sinergias es sumamente complicado, pero de alguna forma se puede tratar de asignarles un valor. La tarea es mucho más sencilla una vez que la transacción se efectuó. En este caso se tiene el valor de cada una de las empresas antes de la transacción y el valor de la empresa resultante postransacción, si existe una sinergia, esta o la suma de estas, sería el resultado de restar al valor de la empresa resultante a la suma del valor de las empresas antes de la transacción.

Sin embargo, estimar el valor de una sinergia antes de que una operación suceda es más complicado, pero también puede generar un mayor valor al momento de negociar. Como hemos visto, el valor se traduce en la capacidad de generar flujos libres de efectivo, por lo tanto, para conocer el valor de una sinergia antes de la transacción, se necesitaría proyectar los flujos que esta generaría a lo largo del tiempo y reconocerlos en su valor presente.

Esto será más fácil de entender con un ejemplo, el cual será más sencillo si se trata de una sinergia operativa: un rubro para llegar al flujo libre de efectivo son los cambios en el capital de trabajo; esto en pocas palabras, se traduce en qué tanto más o menos efectivo se necesitó para financiar la operación. La eficiencia de esta operación se mide en los días de ciclo de efectivo, formado por días de rotación de inventarios, de cuentas por pagar y cuentas por cobrar, menos días de ciclo de efectivo significan una mayor eficiencia en la operación de la empresa. Supongamos dos empresas iguales, solo que una cuenta con conocimientos que generan una ventaja competitiva al momento de operar el negocio; si estas se fusionan, compartirán estos conocimientos y la empresa que es menos eficiente reducirá sus días de ciclo de efectivo, lo que se traducirá en un cambio en capital de trabajo generador de flujo libre de efectivo. En este ejemplo, el valor de la sinergia sería ese cambio en capital de trabajo que se tradujo en efectivo.

¿Quién asegura que esta sinergia va a existir después de la fusión o adquisición? Nadie, y muchas veces esa es la razón por la que el resultado de estas transacciones falla.

Lo que se busca con las fusiones y adquisiciones es que la suma de las compañías genere un mayor valor que las dos por separado. Se le llama sinergia de negocios”.

FALLAS Y ÉXITO

¿Cómo se decide si una fusión o adquisición es exitosa o fallida? Las fusiones y adquisiciones necesitan verse como lo que son, una inversión como cualquier otra y ¿cómo se mide el éxito de una inversión? Retorno real de la inversión versus el retorno esperado, así es como debe medirse el éxito de las fusiones y adquisiciones.

Según un estudio de fusiones y adquisiciones hecho por la consultora Bain&Company, en una muestra estudiada de 1,600 compañías, el retorno medio para los accionistas era de 4.5% anual sobre su inversión; este aumentaba a un promedio de 6.4% para las compañías que habían cerrado más de una transacción de M&A al año durante los últimos 11 años y transacciones menores a 75% de su capitalización bursátil, las empresas que no habían cerrado ninguna transacción tenían un retorno promedio de 3.3% y por último se encontraban las empresas con pocas transacciones, pero de gran valor en los últimos años, obteniendo 4% de retorno anual promedio. El estudio concluye: “El método de referencia en las fusiones y adquisiciones es un modelo repetible. Es lo que da a los compradores frecuentes la ventaja competitiva que los compradores oportunistas no tienen”, lo cual se muestra claramente en los datos mencionados anteriormente.

CONCLUSIONES

Después de haber introducido las fusiones y adquisiciones, su valuación, su generación de valor, el cómo se dan estos generadores de valor y dado a conocer algunos datos de su éxito y fracaso, podemos concluir que la generación de valor en las fusiones y adquisiciones no siempre se cumple y que esta depende de la administración de la empresa que planea la transacción, la negocia y posteriormente opera el negocio resultante.

Esta conclusión tiene dos fundamentos: antes de y postransacción, que dará la base respecto a la que se medirán los rendimientos de la empresa resultante y postransacción, que es el desempeño que tendrá la empresa independientemente de cuánto se pagó por ella.

La administración de la empresa es la que inicia el proceso de compraventa, participa en la valuación y directamente en la negociación de la transacción, en la que se fija el precio a pagar por la empresa, y por lo tanto el monto sobre el que se medirá el rendimiento que se obtenga postransacción. La administración también es la que manejará la empresa resultante, decidirá la estrategia a seguir y por lo tanto será la responsable del desempeño que esta tenga. Por eso el éxito de una fusión o adquisición depende de la administración a cargo.

>El valor de las fusiones y adquisiciones, escrito por Javier Usabiaga Orantes, estudiante del Instituto Tecnológico Autónomo de México, ganador del tercer lugar en el 12.o Concurso de Ensayo Universitario “Carlos Pérez del Toro”.

 

Javier Usabiaga Orantes
veritas@colegiocpmexico.org.mx

Facebook Comments

Related Articles

0 Comments

No Comments Yet!

There are no comments at the moment, do you want to add one?

Write a comment

Write a Comment

A %d blogueros les gusta esto: