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El inverso del múltiplo

El inverso del múltiplo
abril 01
00:08 2015

Una y otra vez hemos insistido en ‘”calificar’’ la condición del mercado accionario a partir de métodos de valuación como múltiplos y no solamente por el movimiento en precios. Una forma sencilla de entender esta diferencia: suponga que compra una empresa que genera utilidades de 20 en 100 pesos (rendimiento de 20%) y un año después la vende en 200. Muchos pensarían que se vendió “cara”, pues su precio fue 100% mayor. Sin embargo, si al venderla la empresa genera utilidades de 100 pesos, su rendimiento aumentó a 50%, entonces la empresa en realidad se vendió más “barata”. Es decir, ¡no importó en precio!

Inverso de múltiplos. El enfoque anterior es similar al empleo de múltiplos. Un múltiplo Precio/Utilidad Neta (P/U) indica la cantidad de años que le tomaría a un inversionista “recuperar” el precio que pagó por una acción al suponer que la utilidad neta que genera la empresa en un año (12 meses) se reparte a los inversionistas mediante pago de dividendos.

Las enfermedades son los intereses que se pagan por los placeres. John Ray.

Por ejemplo: un P/U de 10/2=5x, significa una recuperación de inversión (precio) teórica en cinco años. Una forma adicional de entender y utilizar los múltiplos es con su inverso. El inverso de 5.0x (1/5) es 0.2x o 20%. “Recuperar” una inversión en cinco años es igual a tener un rendimiento cada año de 20%. Para un múltiplo P/U de 2.0x, su inverso es 0.5x (1/2) o 50%, es decir, en dos años se recupera la inversión.

Inverso vs. tasas de interés. Entendido lo anterior, resulta interesante comparar la “tasa de retorno o de interés” implícita en el inverso del múltiplo respecto a la tasa de interés de un instrumento de renta fija (Certificados de Tesorería-Cetes). Algunos opinan que la tasa que se obtiene por el inverso del múltiplo debería ser siempre mayor a la de una alternativa de renta fija por el riesgo implícito en bolsa.

Sin embargo, también es cierto que al comprar una acción bajo la óptica de un inversionista patrimonial de largo plazo, al rendimiento esperado por el pago de dividendos se debería sumar la tenencia de un activo real (parte proporcional de la empresa como accionista).

Resultado. Valuación actual mejor que la tasa de interés. Esta participación invita a considerar este enfoque en el análisis de múltiplos como complemento de otros de tipo sectorial y/o histórico que tradicionalmente usamos. Bajo el comparativo sugerido, la diferencia en puntos porcentuales entre el inverso actual del múltiplo P/U del IPC (23.3x = 4.29%) es 1.6x mayor a la tasa de Cetes 28d nominal (2.74%), y mayor a la tasa efectiva (después de impuestos) de 2.1% es menor.

De manera injusta, nuestro mercado accionario no ha reconocido la importante caída en la tasa libre de riesgo (Cete) y sigue priorizando un análisis de múltiplos comparativo, dando poca atención a la correlación señalada.

Como complemento, la gráfica indica las referencias históricas de 10 años (2005–2015) de indicadores relacionado. Interpretación. La valuación del mercado ha resultado atractiva cuando el inverso del P/U es mayor a la tasa de Cete. En los momentos más atractivos, la proporción de los rendimientos inversos ha sido de poco más de 1.5x el Cete 28d (2003, 2008, 2011). La proporción actual es de 1.57x. De lo más atractivo históricamente.

Lic. Carlos Ponce Bustos

Director General Adjunto de Estrategia del Grupo Financiero BX+

cponce@vepormas.com.mx

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